加大自购飞机力度 春秋加重“资产”好上市
2010-07-10 《证券市场周刊》 记者吴静下定决心上市，但实际步伐却颇显拖沓的春秋航空有限公司（Spring Airlines Company Limited，简称“春秋航空”），终于要为上市再添点“实货”：加大自购飞机力度，增加估值的资本。
在接受《证券市场周刊》记者专访时，春秋航空董事长王正华表示：“嫁姑娘，谁都希望嫁个好人家，但自身行头也很重要。公司要上市，企业自身估值要得到体现，这就要求我们得做出从‘轻资产’到‘中资产’的转型。”
何为“中资产”？王正华提到的一个量化的指标是，自有产权的飞机的比例至少要占30%。但达到这一目标并不容易，政府的批文、公司的资本结构、外部资金的来源、新发动机和飞机的残值风险，都影响着春秋航空的下一步。
春秋航空的“轻身型” 说起春秋航空，春秋旅行社是绕不过的话题。1994年，由王正华创办的春秋旅行社如日中天的时候，遇到企业下一个发展“战略制高点”的难题：是模仿普遍流行的高端展会旅游之路，还是行效美国运通的金融之路，或者考虑德国途易的航空之路。最终，王正华框定了“旅游+航空”的发展路向。
1997年，春秋旅行社开始成立春秋包机公司，曲线进入航空市场。以旅行社全国的分公司和经销商通达的信息网络的优势，截至2004年底，春秋航空的30000个航次的包机中，客座率已经超过99%。但是包机业务，又必须面对航空公司对利润的层层盘剥：旅行社只能控制导游费在内的小部分，超过50%-70%的成本被交通费占据。随后，拥有自己的航空公司，自由飞行到旅游资源丰富的地区，又成为春秋旅行的新计划。
政府对电信、民航、铁路等行业垄断的打破，给了春秋旅行突破的机会。2004年6月8日，春秋旅行社和春秋包机公司共同组建春秋航空，注册资本仅为1亿元。而当时春秋国旅资产不过10亿元人民币。而这样的家底，在当时也只能购买两架空中客车A320，所以租赁飞机成了唯一可以选择的道路。2005年的春秋航空以30万美元/月的价格租赁了3架空中客车A320，机龄为4年，一般客机服役年限在20年左右，4年机龄的空中客车A320也算是“正入壮年”。
开航初期，春秋航空就规划融资购买飞机。2006-2007年期间，开始参加国家大机队采购，第一批订购6架空中客车A320。而第一架自购的空中客车A320飞机，在2009年3月底才姗姗而至。而春秋航空亦与空客洽谈同样来自于国家大机队采购计划中的10架空中客车A320飞机。据称总造价超过60亿元人民币，并得到了工商银行金融租赁公司、建设银行、德国北方银行等融资机构的支持。
虽然对外宣称不存在资金困境，但在春秋航空成立不久，王正华即表示，公司准备通过3到5年的经营，逐步开拓新航线，在市场成熟、连续保持多年盈利的情况下，将春秋航空机队这部分资产寻求在资本市场上市。
不过至今为止，春秋航空现有的18架飞机中，只有两架是自行购买的。王正华的研究团队发现，国外廉价航空上市时平均自主产权飞机占35%左右，春秋航空仅为11%。同时，国外同行上市的时间是平均开航3.3年之后，上市时机队规模平均为20架。而开航历史5年的春秋航空，到2010年底飞机数量刚好达到21架。
“如果政策允许的话，我们会以35%的速度增长，到2015年春秋航空保持100架机队数量。”王正华告诉记者。
由此看来，虽然机队数量相差不多，但较之国外同行，如果考虑上市的话，自主产权飞机所占比重甚少，成为春秋的“内伤”。
“轻”到“中”过渡 开航8个月，盈利1000万元。2006财年，盈利3000万元。2007年财年，盈利8000万元。2008年，在国内航空业的一片哀鸿中，春秋航空盈利达2000万元。在国内航空运输业业绩迅速回复并开始快速增长的2009年，净利润1.58亿元，更是比上年增长524%。对于2010年的成绩，王正华则预测盈利会超过2亿元。
航空业的资产负债率一般在70%是最理想的状态，中国国际航空股份有限公司（Air China Limited，简称“国航”）、中国南方航空股份有限公司（China Southern Airlines Company Limited，简称“南航”）、中国东方航空股份有限公司（China Eastern Airlines Corporation Limited，简称“东航”）的资产负债率分别为79.49%、88.62%、115%，而春秋的资产负债率仅为40%左右。根据花旗银行2006年为春秋航空做过的一份上市计划，当时春秋航空市值为80亿元人民币。
同时，2010年人民币升值导致外币债务减轻，油价上涨以及航空业即将到来旺季，民航需求的集中释放，带动整个行业的高速发展，都使得航空股步步上扬，众多证券公司也不吝于给予整个航空行业“强烈推荐”的评级。
但王正华认为，“眼下二级市场大环境仍不稳定，春秋航空就这么大的盘子，风险还是过大。”
除了市场环境的捉摸不定外，更重要的是春秋航空自购机队不足，使得现有资产不能获得理想估值。为此，王正华表示，要让公司从“轻资产”朝“中资产”逐步转变，自有产权的飞机的比例至少要占30%。按照春秋航空2015年100架机队的计划，自购飞机将在30架左右。
“航空业是非常烧钱的，如果一开始就购买的话，则需要40多亿元人民币，所以我们当时只租赁，为此一次性租赁了14架A320。”王正华表示，“但现在要选择上市，我们就得再次评估这个问题。为此董事会经过无数次讨论。如果加大自购，又如何确定这个比例，谁都无法给出一个明确的回复，30%算是借鉴国外同行的经验，权当参考。”
对此，春秋航空CEO张秀智表示：“至2012年春航购买飞机占机队比例达到30%，引进方式则以融资性租赁和银行贷款为主，所以春秋的机队如何从纯经营性租赁向购租结合的方式转变，是春秋的新命题。”
路漫漫其修远 如果单是经营性租赁，对于春秋算不上难事。但是要购买飞机，约束条件就多起来。政府的批文，公司机队数量发展规划，公司的资本结构，外部资金的可获得性，残值风险，新一代发动机和飞机的产生对飞机价值的影响，每项都影响着春秋下一步的选择。
由于受航空业宏观调控和政府批量采购的影响，达到30%的中资产型有不少压力。“我们所有的自购飞机都走政府批量采购，这个普遍周期为两年。加之公司的经营目标也需要新的调整，1-2年内我们很难达到这个目标。”春秋航空新闻发言人张武安在接受记者采访时表示。
“金融危机和经济危机导致全球大量航空公司都出现了流动性风险，民营企业特别是民营航空也面临极为严峻的融资压力。东星、奥凯、鹰联的财务危机，都与现金流压力有关。”提到融资问题，张秀智承认这是全行业的危机，“不过，春秋航空凭借5年优异的运行表现和健康的财务状况，在融资方面不成问题。”
同时在春秋航空回复的资料中记者了解到，第一架飞机的购买，春秋航空就是向工银租赁融资所得。而2010年在国内美元贷款紧缩的情况下，再次和建行完成第2架自购飞机的长期融资。对于未来的自购资金，春秋航空表示：“正在探索利用上海保税区融资租赁完成飞机融资的可能性，预付款融资获得来自建行、进出口银行和交行的支持，同时探索利用出口信用担保的可能性。”
春秋航空青睐的空中客车A320，是单通道飞机中的经典机型。但最近国际客户对空客推出新一代单通道飞机的呼声越来越高，至少也会对现有A320飞机进行全面改装，改装的核心将是发动机升级。而迫于环保要求的压力，空客和波音都在花费大量精力研究“换发计划”和新一代单通道飞机的研制计划。如果比A320更省油、碳排放更少、更经济的新飞机出现，那春秋航空手中全部持有空中客车A320，都将面临资产残值损减的风险。
“现有16架租赁的飞机，租期都是6年。如果有更经济的机型，到期退租即可。如果是自有的飞机，到时候就比较麻烦。”王正华开始审视自己的购机计划，“现在这个关头要不要继续购买全新的、可以服役20年的A320，我们也得看空客在这方面的计划何时明朗。”
“2017年前后全球将会进入下一个经济周期，春秋航空也还有适合的时间窗口来处理购买飞机的问题。”王正华表示。
另外，飞机制造商在新机型上的动作，也可能会影响到春秋航空上市的进程。如果制造商比较确定在近几年要立项要升级或者出全新机型，春秋航空可能需要等待一段时间购买新机型来壮大资产，期间依然靠租赁。
由此看来，在加重“资产”的道路上，春秋航空也许并不受困于“对外融资和自身实力”，但政府的宏观控制和飞机制造商的调整，都可能使得春秋航空的“中资产”计划往后拖延，甚至进一步延迟其上市计划。
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