全球性信贷危机导致飞机资本无限期“休假”

帅哥

2009-09-10 ATW中国新闻周刊 Michele McDonald 　　这是一个耳熟能详的故事情节：2009年，航空公司将要面临意料之内的运量大减，但在这个紧要关头，它们还要接收创纪录数量的新飞机，而全球信贷危机则意味着资助这些飞机的资本却无限期休假了。按照Yogi Berra的说法：“又是似曾相识的感觉。” 　　2009年，流动性危机可能会对飞机融资产生重大影响，兵临城下的经济衰退还会雪上加霜。 　　然而尽管场景熟悉，油价的过山车式起伏，以及前所未有的、旨在阻止私人行业金融败局雪崩的政府干预，已经往这个旧瓶里添了一些新酒。例如，国际租赁金融公司（ILFC）及其1000架飞机和150架确认订单储备前途未卜，其破产的母公司AIG不得不在自己得到美国政府的救助之后，计划将ILFC出售。甚至最强大的公司也未能幸免于难：由于通用电气商用航空服务公司的母公司通用电气无法在私人领域找到买家，山姆大叔政府被迫在10月底购买了这家3A 公司的商业票据。 　　“在我大约35年的职业生涯里，我经历了尼克松时期的取消金本位制，上世纪70年代的恶性通货膨胀，还有80年代早期高达21%的基本利率，还有1987年的股市崩盘，长期信贷和资本（Long Term Credit and Capital）的“土崩瓦解”，亚洲货币危机，9/11事件，但我想自己还从未见过目前这种状况，”航空资本集团（Aviation Capital Group， ACG）总经理和首席执行官R. Stephen Hannahs这样告诉ATW。ACG是美国保险业巨头太平洋寿险的旗下机构。从2001-04年的低迷阶段起，飞机融资领域经历了一个复苏时期，但现在它又面临着另一个冰河世纪，国际航空运输协会（IATA）总干事和首席执行官Giovanni Bisignani可能会称之为“完美风暴”。资本获取变得极为受限，而银行何时开闸投放资金尚存在高度不确定性。此外，之前提供飞机融资的几家银行已经撤离了本领域。而且由于航空公司规模缩减或破产，资产价值和租金利率很可能会承受巨大压力。一位分析师预测租金利率会下调25%，而明年四分之一的租赁合约将无法履行。 第一个障碍是开启信贷市场，航空金融家们并不是唯一面临这一挑战的人。“我们看到的基本情况是，从现在到年末银行业市场会冻结。这与航空业并没有必然联系，而是银行极力要保住现金的大势所趋，”中银航空租赁总经理和首席执行官Robert Marti说。中银航空租赁控股人为中国银行，到第三季度末总市值为1240亿美元，在该领域排名全球第六。很难对将来信贷冻结对飞机融资的影响做出评估，因为融资通常都要提前七个月进行安排，AerCap执行董事和首席执行官Klaus Heinemann这样说：“从此时此刻到年末，除极少数例外，大部分银行都会固守紧缩的原则。然而此举的影响不会太大，因为市场中大部分恪守职责的公司已经在信贷危机发生之前就为三到九个月之后的交付项目准备好了资金。” 根据摩根大通近期的一份报告，今年银行将提供大约250亿美元的融资，而租赁公司则提供120亿美元，占到2008年市场份额的60%。2009年会发生什么还是一个大悬念，届时空客和波音预计将交付价值650亿美元的新飞机。一旦租赁公司和银行投资低于今年的水平，比如低25%-50%，“则将造成100-200亿美元的资金缺口，”摩根大通分析师Joseph Nadol III说。资金可用性可能在2009年第一季度开始“成为问题”，并将在随后的几个季度中滚雪球般加剧，该着者这样认为。 Hannahs认为资金缺口可能会更大，在220和290亿美元之间。他说：“有很多需要交付的东西，有些人将会陷入麻烦。”他以及ATW接触到的其他租赁商称他们已经为2009年的全部交付备妥了资金，一切都已就绪。ACG希望利用困难时期的这个机会购买更多飞机，充实其产品组合。

寻找资金来源

　　“第一个问题是这场流动性危机会持续多久？”GECAS总裁Henry Hubschman提出了这样一个问题。“会持续再多几个月？应该是，但我想欧洲和美国政府已经采取的行动，将开始带来流动性的活水。然而一些传统市场，尤其是涉及证券化债务的市场，在可以预见的将来会大大受限制，在次贷危机之后它们就已经被打入冷宫。纽约Seabury Group结构化金融总经理Chris Chaput说：“EETC市场完全乱了。” Martin认为：“实际上，现在只有三类资金渠道。第一是出口信贷，主要针对美国之外的航空公司。欧洲ECA和[美国]进出口银行现在收到了大量提案”，都是针对来年的融资，他还补充道：“与糟糕市场中的其他替代方案相比，这些[交易]的价格颇具吸引力。” 摩根大通的独立预测认为，美国和欧洲的出口信贷机构今年提供了110-120亿美元的借款保函，并称这一数字明年会最多提高达到50亿美元。 Martin继续说：“另一类参与此类市场的人就是我们这些人，拥有资金来源的大型租赁商或者去年就已筹得资金的人。因为预见到金融危机会到来，我们筹集了10亿美元。然后就是第三类人，我称之为走投无路之时的借款选择，他们本身就是飞机制造商，非常不情愿为飞机提供资金。” 9/11事件之后，空客和波音扮演了重要角色。根据摩根大通的统计，空客在2001到2004年间提供了20亿美元资金，而波音这一阶段每年都提供20-30亿美元。摩根大通强调，过去几年中这两家原始设备制造商都在拓宽自己的地位。Airbus Finance Co. 已经对9/11之后的大部分融资的资产负债表进行了结清，2004年的最高额曾达到40亿美元，2008年第二季度末为7.015亿美元。与此类似，波音金融公司的资产融资组合从2003年的130亿美元滑落至2007年末的70亿美元。如果ECA和原始设备制造商无法填补银行和租赁机构紧缩导致的空缺，而且海湾地区的国家主权基金拒绝提供足够的援助，制造商们面临的选择就是减产或接受在市场好转前将有不少飞机待价而沽这一事实。

需求状况分析

　　本部分的唯一内容就是资金可用性，这是航空业的供应方。还有需求方，其前景同样一片朦胧。2008年上半年狂野飙升的油价，再加上随之而来的经济低迷，造成了诸多公司开始减少运力，尤其是北美的公司。这些削减和航空公司的种种失利一起导致了很大数量的飞机不得不停飞。 Ascend最近统计称，到明年末将共计再有1，083架飞机“下岗”，10月末停飞飞机为2，100架。大部分停飞飞机为老旧机型，可能仅有少部分会重新上天，比如联合航空停飞的737 Classics和美国航空停飞的MD-80。Ascend数据显示目前库存中的飞机里，有1，400架机龄超过20年。然而到10月末，共有320架1998年及之后制造的飞机落地待命。虽然从历史上看，运力削减使得航空公司提升定价能力并实现了更好的座位供需平衡，但此举通常会给飞机投资者带来负面影响，因为运力过剩会降低资产价值和减少租金。去年夏季开始的油价暴跌已经让航空公司的前景大为明朗，但消费者支出在减少，预测认为兵临城下的经济衰退会带来更多挫折，让更多飞机停飞，进一步弱化租赁收入。当国际航空运输协会于9月份公布的运量数据显示，国际客运收费客公里（RPK）与2007年9月相比下降2.9%，这同时是自2003年非典危机以来首次月比下降。航空业由此听到了警钟敲响，2009不会是和谐的一年。在一直以来快速增长的亚太地区，跌幅更加显着，达到6.8%，中东的航空公司也报告了2.8%的跌幅。该月还有另外三家小型航空公司身陷囹圄：Zoom、XL Airways和Futura International。这些事件致使一些飞机重返市场，它们的数量不多，但仍在继续增长。英镑于最近10月底的急剧贬值，意味着这家丹麦休闲航空公司运营的27架租赁的737不得不另找买家。 雪上加霜的是，机身原始设备制造商明年可能制造大约950-1，000架飞机，具体数量取决于波音能以多快的速度在罢工事件后追赶进度。Ascend咨询总监Eddy Pieniazek说：“由于运力被抽减，市场力量也会得到更充分的利用，假使一名买家有两架飞机可用，价格只能是下滑。”Hubschman强调，如果停飞的飞机大部分都是旧式喷气机，影响会变小。“问题是多少退役的飞机是MD-80、DC-9、727、737-200和DC-8货机？” Ascend在9月30日的网络广播中称，停产的窄体飞机租金自年中以来降低了20%，而仍在生产的窄体飞机降幅为10%，而基本市值也减少了5%-10%。摩根大通预计将出现更大降幅。分析师Jamie Baker这样写道：“在[2009年一季度]初，我们认为租赁商将降价25%以使自己的飞机能够起飞，但是也将面对25%的租约无法履行。”

追加保证金

　　还是有一些好消息的。Heinemann指出，租金只表示出事情的一半面目。“我作为租赁商，对我最为重要的就是净利润，换句话讲，就是租金减去投资成本的余额。但很明显，随着投资成本急剧下降，现在我并没有什么利润压力。”他举例说：“如果我资金成本是6%，租金为40万美元，而现在资金成本变成4%，租金变成35万美元，那么我的利润率（即租金和投资成本的差额）上升而不是下降了。” 关于市场会如何表现，最不可知预知的因素之一就是ILFC的命运。Baker认为：“ILFC可能会被出售，预计将对飞机价值造成巨大影响。”众所周知，ILFC共同创始人和首席执行官Steven Udvar-Hazy正领导一次行动，要从AIG手中收购ILFC。Baker在一份报告中提议了其他可能的竞标者，包括中国或日本的银行、沃伦？巴菲特的Berkshire Hathaway公司以及中东地区的国家主权基金。无论所有权如何变更，他仍希望Udvar-Hazy出任领导职位，而AIG出售ILFC“将有可能断绝资金来源，而这笔资金可能有助于填补2009年可能出现的飞机资金空白”。 大部分租赁商拒绝对ILFC的处境做出评论，但Martin说：“ILFC陷入困境对谁都没有好处，因为它的市场地位太重要了。” 广泛被引用的一项新进展，是空客决定暂停A320和A330/A340系列的增产计划。Hubschman说：“我认为Tom Enders和他的团队表现了杰出的眼光。”A380和787项目一直在拖延，以及波音的罢工事件和原始设备制造商和航空供应链的普遍大幅度衰退，都对富余运力起到了遏制作用。 “如果波音和空客按时交付了787和A380，我们将在明年结束时再有将近200架宽体飞机飞行，为航空业带来更大困扰，幸运的是它们都推迟了交付。”一名知情人这样说。 尽管没有了这些飞机的干扰，但2009仍然是航空业的多事之秋，将会有更多航空公司倒闭，可能有一些租赁商会破产或被收购。不管多么悲惨的局面，也有似曾相识的感觉，部分是因为空运业不可避免的过度扩张趋势、飞机制造耗时相对较长的不幸事实以及经济形势的变动。“2006年秋季，我们就已预测2007年末和2008年初将会出现周期性的低迷，”Hubschman说，他强调：“这与经济环境无关，经济低迷只是让它更加严重。[这是由于]过度生产背离了预期的需求。” Heinemann对于最终的好转发出了乐观信号：“如果你观察停驶飞机的运动，会发现它们一被制造完毕就落地了。”ATW所采访的AerCap和其他租赁商将在低迷的市场中寻找交易机会。